编辑 | 于斌
出品 | 潮起网「于见专栏」
全球经济下行之下，国内房地产市场的泡沫逐渐幻灭，而各大房地产商角逐的主战场，也正在转向面向存量市场的物业管理。有统计数据显示，自2018年起，上市物企数量从2017年末的5家，急剧发展到2021年末的54家。物管企业IPO蜂拥而至，在资本市场也备受热捧，甚至一度与生物科技企业IPO并称为港股市场最热门的IPO，表现强劲。
不过，相比50余家企业争相登陆资本市场，作为地产龙头企业的万科，其旗下的物业管理企业万物云空间科技服务股份有限公司（下称“万物云”），却显得姗姗来迟。近期，在递表五个月后，万物云终于通过港交所聆讯，并成为今年第6只在港股上市的物业股。
只是，随着地产行业进入调整期，物业股在资本市场的热度逐渐冷却。而在资本者的热情消退殆尽之时，万物云选择此时上市，显然已经错过最佳时机。加上万物云虽名为云科技企业，却因为科技含金量不足，甚至对科技的理解并不深刻，而备受质疑，其上市之路，恐怕难以成为坦途。
起个大早，赶个晚集
早年的物管行业上市热潮，万科并非没有注意到。只是，万科反其道而行之，认为万科物业要立足城市服务，在与传统的物业公司划清界限后，才会考虑借助资本的杠杆，上市谋求发展。
彼时，万科董事会主席郁亮淡定的表示：“如果万科物业以一个传统物业公司的模式上市，我是一定不会同意的。”然而，4年过去，万科却改弦易辙，并没有等到万物云万事俱备，就撬开了资本市场的大门。
只不过，此一时彼一时，此时的物业管理企业也十分难熬。众所周知，2020年以来的疫情，重挫了无数传统行业。经济下行之时，房地产市场更是首当其冲、持续低迷。而与之唇亡齿寒的物业管理企业，自然也受到波及。
据了解，在刚刚过去的中报季中，物企平均营收增速首次出现下滑、超三成物企利润被压缩、净利率进一步回调。与此同时，对于上市物业物业来说，财报就是投资者投票的风向标，而股价就是这类企业经营表现的晴雨表。因此，港股物业版块指数也应声下跌，幅度高达41.06%，个股表现更是惨不忍睹。
而在年初至今上市的5家物企中，超半数都出现了破发，陷入股价长期低迷的困境。系列迹象都印证着，属于物业管理企业的黄金时代已成过往。万科此时谋求上市，显然有一种起个大早，赶个晚集的讽刺意味。
不过，万科管理层却不以为然。郁亮公开称："我们不是卖猪仔，在好的价钱时候卖掉，而是希望上市后能获得更大的发展空间，所以，短期市场的估值我们是不在意的。"只是，大众的眼睛的雪亮的，业内人士普遍认为，万科在并不合时宜的时候谋求上市，更像是赶鸭子上架，或有诸多“难言之隐”与被逼无奈。
逆势而行，或为万科大盘“输血”
据招股书显示，万物云的前身为万科物业，业务涉及社区管理、城市管理以及公共物业管理等多方面。2020年10月，万科将“万科物业”改名“万物云”。
据分析，这一方面是万科希望弱化其物业管理属性，强化其科技属性。另一方面，或许是包装更多科技概念，为其在资本市场讲故事增加筹码，这通过其业务架构就可以窥见一斑。据万物云官网介绍，万物云的业务由Space（空间）、Tech（科技）和Grow（成长）三部分组成，涉足社区空间服务、商企空间服务、城市空间服务、社区到家服务、智慧社区、战略投资等业务。
而其主要收入来源于小区空间居住消费服务、商企和城市空间综合服务、AIoT及BPaaS解决方案服务这三大业务。值得一提的是，近年万物云一直是万科的“现金奶牛”，为万科大盘贡献了大笔营收。
据招股书数据显示，2019年、2020年及2021年报告期内，万物云实现收入分别为139.27亿元、181.45亿元及237.05亿元，年复合增长率为30.46%；年内利润分别为10.4亿元、15.19亿元及17.14亿元，年复合增长率为28.37%。
招股书还披露，2019年至2021年，万物云净利润合计为42.73亿元，而分红合计就高达41.02亿元，按照其股权结构分析，可以推测大部分资金都给万科做了贡献。
与此同时，截至2022年8月24日止，万科直接持有万物云6亿股内资股，占比高达57.12%。而且，万科通过其全资附属公司万倾、万斛、万马争先、盈达投资基金、万殊之妙及万斛泉源合计控制万物云62.89%的股份，由此足见其对于万科大盘的份量。
然而，2021年下半年以来，受金融信贷市场各种严管令的影响，房产企业也因为资金流动不畅，现金流紧张等困扰不已，甚至连房产巨头万科也无法独善其身。
据万科2022年上半年财报数据显示，截至2022年6月30日，经营活动现金流量净额为82.88亿元，同比2020年的226.1亿元，降幅超60%。这也不难理解，为何万科押宝物业版块，加速推进万物云融资上市了。只是，仅仅数十亿的现金流，对于万亿规模的万科大盘来说，显得杯水车薪。
盈利能力不足，科技成色存疑
投资者评估一只个股的投资价值，必然会看背后企业的现在以及未来。然而，万物云上市后的命运，或许可以通过其目前的表现与未来的想象空间就足以预测。
近年，随着物业企业纷纷上市，并借助资本的力量逐渐发展壮大，行业竞争加剧，万物云的毛利率正在呈现逐年下滑的趋势。招股书显示，自2019年至2022年前三个月，万物云的毛利率分别约为17.72%、18.54%、16.96%、14.73%及14.47%；净利率分别约为7.47%、8.37%、7.23%、6.05%及4.65%。
与此同时，万物云的毛利率，与目前在港上市企业的平均水平相比，相差近10%，可谓悬殊。 据已披露2021年年报的15家物业管理行业上市公司的平均毛利率27.93%。万物云的毛利率水平远低于行业均值超10个百分点。
加上疫情逐步得以控制，万物云于2020年享有旨在减轻新冠疫情影响的若干社保基金的减免在2021年已被取消，因此毛利进一步下滑。虽然万物云AIoT及BPaaS解决方案服务板块2021年毛利率同比增长5.3个百分点至29.9%，但由于对整体业绩贡献占比不足，因此也难以挽回整体毛利率下滑的命运。
与盈利能力不足对应的，还有万物云的科技成色不足，也经常备受质疑。如前文所述，万物云一直有着戴上科技帽子的情怀，宣称将为推动空间服务的标准化、数字化和智能化，全方位提升空间服务的能力和效率，并为包括人工智能物联网（AIoT）以及流程即服务（BPaaS）解决方案服务。据了解，万物云开发的系列远程空间科技运营服务，便是为此而来。
只不过，收入贡献来看，公司云概念的业务贡献，尚且微不足道。以2021年为例，万物云收入237.1亿，其中社区空间居住消费服务、商企和城市空间综合服务、AIoT及BPaaS解决方案服务分别为131.6亿、86.93亿、18.5亿，占比分别为55.5%、36.7%、7.8%。
万物云与科技关联较大的解决方案服务不及10%的占比，暴露了其布局云计算业务的尴尬，而万物云短期想要摆脱传统物业管理的标签，也并非易事。
反观其由万科物业更名为万物云，也给人一种华而不实之感。甚至有业内人士调侃，万物云的此云非彼云，只不过披上了一层看似华丽的"科技"外衣。
万物云的科技含量不足，还体现在其研发投入上。据招股书数据，报告期内，万物云研发投入分别为2.0亿、2.5亿、3.7亿，占总收入的比重不超过2%。而对比贝壳找房，其2021年收入808亿，研发投入为32亿，占总收入的比重近4%，是万物云的两倍。换算成研发金额，贝壳找房更是万物云的9倍有余，令人瞠目结舌。
从其研发投入以及布局的方向来看，万物云的科技含量也十分存疑。据业内人士分析透露，万物云的技术主要体现在应用层，例如垃圾溢出、人脸识别、汽车违规、维保时间预测等实际场景。但是阿里云、腾讯云等云计算企业，却是在AI、算力、底层架构、均衡调度、离在线混合部署等更根本的技术研发下砸下重金。对比之下，万物云的成色几何，也不言而喻了。
结语
作为万亿规模的庞然大物，万科打造的基于房地产市场的商业大厦，通过物业管理等后端服务来支撑其未来发展，无可厚非。毕竟，在增量市场空间越来越狭小的现状下，建立健全一个庞大的房产市场与行业生态，才能留给资本市场投资者更多想象空间。
但是，万物云这头现金牛，是否就能依靠上市，为万科持续输血，担当为万科力挽狂澜的白马骑士，我们不得而知。可以预见的是，无数已上市物管企业的今天，或许就是万科万物云的明天。当房产市场红利不再，万物云物业管理毛利不足、科技成色存疑的问题，或许就是其获得投资者信心与支持的最大障碍。
如此看来，郁亮对于此时谋求上市的解释：“我们不是卖猪仔”或许是真。但是，万物云CEO朱保全曾言的万物云毛利率在15%左右，这是惠及民生行业、建立信任关系就显得有些虚无缥缈了。而万物云所谓的万科的万、物业的物、未来的云，希望用云代表未来，似乎只剩下情怀。
只是，抛开盈利赚钱，投资者是否会为万物云的情怀买单，甚至照单全收，恐怕是一个未知数。
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